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中信期货生猪半年报：“杀利润”路漫漫 扰动难掀大浪

　　报告要点

　　上半年，在高均重、PED、鲜冻平水、轮储政策等各项因素扰动之下，下行周期兑现不明显，从增重到“杀利润”周期路漫漫，上半年价格经历了接近 3 个月的横盘震荡期。增产周期虽然平缓，但趋势未变，基础产能增加是下行周期的主逻辑。下半年价格如何演绎？本文对此进行分析展望。

　　摘要

　　展望 2025 年市场：

　　（一）供给方面：

　　增产周期虽然平缓，但趋势未变，基础产能增加是下行周期的主逻辑。从母猪产能、生产效率推演，下半年理论出栏量呈现斜向上的波浪型走势，生猪供应震荡增加。节奏上，在不考虑短期体重变化的场景下，6-7 月份，冬季疫病导致仔猪 PED 的断档或有一定体现，导致出栏量持续相对低位；8-10 月份，受前期母猪持续增长，母猪配种率边际抬升等因素驱动，出栏量继续放量；进入年底，基于 2025 年 1月母猪存栏小降的影响，出栏或出现高位小幅下滑。

　　（二）需求方面：

　　猪肉的终端消费受到宏观环境的制约，整体处于慢复苏状态。目前正处于二三季度转换之际，气温逐步回升，入夏后市场对猪肉需求季节性减弱。但在消费降级，经济慢复苏的场景下，2025 年度肉 / 猪比价整体优于去年，呈现同比偏高，终端消费呈现小幅回暖。预计下半年随气温下降，以及中秋、腌腊、春节备货驱动，猪肉消费会逐步向旺季过度。

　　此外，今年在冻肉价格优势和品质优势双落的场景下，鲜肉完成部分对于冻品的替代，而当下低库容的环境也为价格提供更高的弹性。

　　2025 年以来，国家多次进行储备调节，阶段性为生猪屠宰提供边际增量。后续，随着降重兑现和出栏量递增，预计中期生猪价格将持续走弱，后续持续关注收储、轮储政策的量级和持续性。

　　（三）价格节奏：

　　5 月以来，政策干预市场决策的消息频出，体现了上层调控产能稳定价格的决心。该场景下：

　　6-7 月份，大集团场的降重幅度或高于季节性，这将一定程度平滑本身出栏量偏紧的状况；同时，夏季炎热，猪肉需求平淡，对猪价不构成强支撑，导致生猪现货价格在降重过程中或震荡偏弱运行。

　　8-9 月份，若前期降重效果明显，叠加升学宴的小备货消费预期，不排除有二育抄底的可能性。但考虑二育限制的问题，短期压栏的投机行为受限，平抑因投机来带的现货价格反弹。波幅取决于前期降重力度以及届时二育强度。

　　四季度，市场面临的是均重压力提前释放（利多）与出栏放量（利空）之间的博弈，现货价格预计依旧维持偏弱震荡，中枢或进一步下移。

　　策略建议：

　　1）投机逻辑：2025 年，生猪期货持续面临盘面估值偏低 + 驱动向下的考验。产能增加早已是明牌，盘面（尤其远月）持续贴水也早已计价出栏量递增的预期。因此，市场交易的重心转向了更高频的均重节奏的变化，以及可能发生的扰动，如疫情，如政策，如冻品。短期，在降重预期下，大猪抛压带来近月压力，也削弱远月库存隐患；养殖利润恶化加深去产能预期，建议关注逢高空近月，以及 9-1 反套机会。

　　2）套保逻辑：下半年增产周期仍在继续兑现，建议养殖企业关注成本线以上的套期保值机会，应对猪价下行的现货亏损风险。

　　风险因素：养殖情绪；需求超预期；疫情爆发；政策扰动等。

　　研究员：

　　程 也 从业资格号：F03087739投资咨询号：Z0019480

　　李艺华 从业资格号：F3086449投资咨询号：Z0019380

　　刘高超 从业资格号：F3011329投资咨询号：Z0012689

　　王聪颖 从业资格号：F0254714投资咨询号：Z0002180

　　刘丽芳 从业资格号：F03110661投资咨询号：Z0022137